Odejście od peryferyjnego modelu gospodarki to wyzwanie cywilizacyjne dla Polski

Ambicje ukształtowania w Polsce modelu gospodarki z dominacją krajowych firm prywatnych nie są fantasmagoriami – może on powstać dzięki połączeniu energii polskich przedsiębiorców, siły polskiej gospodarki i wsparcia polskiego rynku kapitału właścicielskiego. Powodzenie tego procesu zależeć będzie w istotnej mierze m.in. od tego, czy uda się rozwiązać lub zmitygować problemy zagrażające rozwojowi polskiego rynku kapitału właścicielskiego.

Tekst stanowi wprowadzenie do publikacji Centrum Analiz Klubu Jagiellońskiego pt. „Skąd się wezmą przyszli czempioni polskiej gospodarki? Znaczenie rynku kapitału właścicielskiego dla rozwoju gospodarczego i cywilizacyjnego Polski”. Całość publikacji możecie pobrać za darmo TUTAJ.

Polska – anonimowa potęga eksportowa

Symboliczne dla sytuacji polskiej gospodarki może być porównanie z Francją. Oba kraje są sąsiadami Niemiec, a gospodarka francuska jest 4,5 razy większa od polskiej (wg PKB w cenach bieżących). W tej sytuacji zarówno zaskakującym, jak i historycznym wydarzeniem jest fakt, że pod względem wartości eksportu do Niemiec Polska w 2020 r. wyprzedziła Francję. Zarazem wśród 100 najcenniejszych marek świata jest osiem marek francuskich i ani jednej polskiej. Największą branżą polskiego eksportu jest przemysł motoryzacyjny i choć produkowane w Polsce części znajdują się w milionach samochodów jeżdżących po świecie, to mało kto o tym wie.

Wyczerpujący się model rozwoju

Zarówno to, że staliśmy się potęgą eksportową, jak i to, że nasz sukces w tym obszarze jest w znacznej mierze anonimowy i niewidzialny, jest efektem modelu gospodarki, który ukształtował się w Polsce w okresie transformacji po 1989 r. Nasza gospodarka odrabiała dystans w stosunku do krajów Europy Zachodniej, wykorzystując przewagę niskich płac i bliskość geograficzną oraz zagwarantowanie dostępu do rynku unijnego przez umowę stowarzyszeniową a następnie członkostwo w UE. Postęp technologiczny i wzrost wydajności pracy w polskich przedsiębiorstwach następował poprzez wprowadzanie technologii sprawdzonych za granicą, których eksploatacja w Polsce była bardziej opłacalna ze względu na niższe koszty pracy.

W związku z tym niskie były nakłady firm na badania i rozwój, niski był również poziom innowacji. Dynamiczny wzrost eksportu nie wiązał się z reguły z powstawaniem rozpoznawalnych polskich produktów i popularnych polskich marek. Jednakże wraz z podnoszeniem się poziomu życia i wynagrodzeń w Polsce zarysowany wyżej mechanizm wzrostu w sposób nieuchronny się wyczerpuje. W tym modelu gospodarka może rozwijać się szybciej niż gospodarki będące dostarczycielami technologii tak długo, jak utrzymuje się duża przewaga w postaci niższych płac. Gdy przewaga niższych płac się skurczy, proces nadganiania spowolni i zatrzyma się przy osiągnięciu poziomu rozwoju wciąż istotnie niższego niż w krajach wysoko rozwiniętych. Polska na stałe pozostanie w roli „ubogiego krewnego”, gdyż w oparciu wyłącznie o import technologii sprawdzonych już w bogatszych krajach trudno jest je doścignąć. Aby dogonić kraje Zachodu, musimy zbudować nowe czynniki przewagi konkurencyjnej.

Skąd się wezmą polscy czempioni gospodarczy?

Chcielibyśmy mieć polskich gospodarczych czempionów, czyli firmy dysponujące oryginalnymi produktami i markami szeroko rozpoznawalnymi na świecie i identyfikowanymi z Polską. Oczywiście ważna jest cała gospodarka, a czempioni to tylko wierzchołki góry lodowej, lecz jeśli brakuje tych wierzchołków, to może oznaczać, że nie ma również „góry lodowej”, tzn. gospodarki spełniającej aspiracje Polaków.

Czy mamy na nią szanse? Skąd się mogą wziąć przyszli czempioni polskiej gospodarki? W opracowanym przez nas raporcie podajemy przykłady ilustrujące siłę polskich przedsiębiorców i potencjał polskiego rynku kapitałowego:

• Polska spółka InPost rozwijająca sieć paczkomatów przeprowadziła w 2021 roku na giełdzie w Amsterdamie największą od kilku lat pierwotną ofertę akcji (IPO) w Europie kontynentalnej.
• Niewiele mniejsze było IPO spółki Allegro na giełdzie w Warszawie w 2020 roku. Skalę tej oferty warto porównać z IPO spółki Rivian (wspieranego przez Amazon producenta pojazdów elektrycznych) na giełdzie NASDAQ w Nowym Jorku w listopadzie 2021 r., które było największym IPO w USA od roku 2014. Okazuje się, że w Polsce, gdzie kapitalizacja rynku akcji jest rzędu 0,5% kapitalizacji rynku amerykańskiego, przeprowadzono IPO o wartości 22% największego IPO w USA z ostatnich kilku lat.
• Polski przedsiębiorca – właściciel sieci sklepów Dino – od wielu lat wspierany przez polski rynek kapitału właścicielskiego skutecznie konkuruje w branży, w której w potocznym przekonaniu międzynarodowi gracze mają trudną do przezwyciężenia przewagę. Dino ma już ponad 1800 sklepów i skutecznie goni Biedronkę, a w wyniku wzrostu cen akcji na giełdzie właściciel Dino stał się najbogatszym Polakiem.
• Gry komputerowe uważane są za perspektywiczną branżę technologiczną XXI wieku. Na warszawskiej giełdzie notowanych jest łącznie ponad 60 spółek gamingowych, co czyni naszą giełdę jednym ze światowych liderów w tym obszarze. Polscy producenci gier komputerowych pokazują, że działając nad Wisłą i korzystając z polskiego rynku kapitału właścicielskiego, można osiągać sukcesy w jednej z najnowocześniejszych globalnych branż technologicznych, mającej klientów na całym świecie.

Te przykłady siły polskich przedsiębiorców i polskiego rynku kapitałowego pokazują, że ambicje ukształtowania w Polsce modelu gospodarki z dominacją krajowych firm prywatnych nie są fantasmagoriami. Przykłady te wspierają przekonanie, że przyszli polscy czempioni nie powstaną w wyniku tworzenia większych podmiotów poprzez łączenie spółek Skarbu Państwa. Polscy czempioni gospodarczy i rozpoznawalne na świecie polskie produkty i marki mają szanse powstawać i rozwijać się dzięki połączeniu energii polskich przedsiębiorców, siły polskiej gospodarki i wsparcia polskiego rynku kapitału właścicielskiego. Powodzenie tego procesu zależeć będzie w istotnej mierze m.in. od tego, czy uda się rozwiązać lub zmitygować omawiane w naszym raporcie problemy zagrażające rozwojowi polskiego rynku kapitału właścicielskiego.

Ekosystem rynku kapitału właścicielskiego

Używane w raporcie określenie „rynek kapitału właścicielskiego” oznacza rynek, na którym spółki/przedsiębiorcy mogą pozyskiwać kapitał własny. Rynek kapitału właścicielskiego obejmuje zarówno segment niepubliczny, w obszarze którego działają m.in. fundusze venture capital i private equity, jak i segment publiczny obejmujący spółki notowane na giełdach papierów wartościowych i inwestorów giełdowych. Oba segmenty rynku kapitału właścicielskiego pełnią role komplementarne i występują między nimi istotne synergie.

Przykładowo, grupa firm o największej kapitalizacji na amerykańskim rynku publicznym, takich jak Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet (Google), Meta (Facebook), we wczesnym okresie swojej działalności rozwijała się dzięki finansowaniu z niepublicznego rynku kapitału właścicielskiego. Również przedsiębiorstwa, które mają obecnie największą wartość rynkową spośród polskich spółek prywatnych notowanych na giełdach, takie jak Allegro, InPost i Dino, powstały w okresie ostatnich 20-30 lat i rozwinęły się, osiągając dzisiejszą pozycję dzięki współpracy i synergiom między rynkiem niepublicznym (private equity) a publicznym rynkiem akcji.

W naszym raporcie zajmujemy się ekosystemem rynku kapitału właścicielskiego, który obejmuje zarówno przedsiębiorców i firmy pozyskujące kapitał, inwestorów, instytucje pośredniczące, platformy obrotu, firmy doradcze, organy regulacyjne i nadzorcze, jak i instytucje wymiaru sprawiedliwości, uczelnie i system transferu technologii.

Cały ten ekosystem powinien służyć temu, by:

• przedsiębiorcy mający innowacyjne pomysły chcieli i mogli je w Polsce realizować;
• przedsiębiorstwa mogły zdobywać kapitał na wszystkich etapach rozwoju bez konieczności rezygnacji przez ich założycieli z kontroli nad daną spółką;
• odnoszące sukcesy przedsiębiorstwa mogły rosnąć i zdobywać pozycję międzynarodową;
• dzięki dochodom z rynku kapitałowego rosły oszczędności i zamożność obywateli.

Polski rynek kapitału właścicielskiego ma zarówno silne strony, jak i słabości. Występują na nim paradoksalne anomalie i stoi on przed poważnymi wyzwaniami:

• Anomalią jest to, że branża private equity, która od lat z sukcesem wspiera polskie przedsiębiorstwa, funkcjonuje w dużej mierze w próżni regulacyjnej: opiera się w dużym stopniu o zarejestrowane za granicą wehikuły inwestycyjne, w które inwestują zagraniczne podmioty, a główną kategorią inwestorów w działających w Polsce funduszach private equity są zagraniczne fundusze emerytalne. W oparciu o polskie prawo nie można założyć funduszu venture capital lub funduszu private equity działającego zgodnie z powszechnie przyjętymi w rozwiniętych krajach standardami branży. Wskutek specyficznych regulacji i interpretacji nadzoru w naszym kraju rodzime fundusze emerytalne, w przeciwieństwie do swoich odpowiedników z rozwiniętych krajów, nie inwestują w private equity. To dobrze, że amerykańscy emeryci, inwestując w działające w naszym kraju fundusze private equity, dostarczają polskim firmom środków na rozwój. Trudno jednak zaakceptować fakt, że takiej możliwości nie mają polscy emeryci, a także inni mieszkańcy Polski gromadzący oszczędności w zarejestrowanych w Polsce instytucjach zbiorowego inwestowania.
• Wyzwaniem dla długoterminowej budowy potencjału kapitału właścicielskiego jest podważone zaufanie do wspieranych przez państwo programów długoterminowego oszczędzania. Przedmiotem niepewności i ryzyka jest egzystencja i dalszy los otwartych funduszy emerytalnych (OFE) – kluczowej kategorii inwestorów instytucjonalnych, którzy wspierali i wspierają polskie firmy i polską giełdę. Program Pracowniczych Planów Kapitałowych (PPK) stwarza potencjalnie wielkie szanse na mobilizację długoterminowych oszczędności potrzebnych dla rozwoju gospodarki i rynku kapitałowego. Jednakże partycypacja w PPK jest niska (poniżej 30% uprawnionych), czego przyczyną w dużej mierze jest brak zaufania i niepewność wywołaną działaniami państwa wobec OFE.
• Wyzwaniem jest rozwój kluczowej dla innowacji w gospodarce branży venture capital. Napływ środków do funduszy venture capital w ostatnich latach rodzi nadzieje, lecz trudnym zadaniem jest osiągnięcie sukcesu takiego programu opartego w dużej mierze o środki publiczne.
• Wyzwaniem jest pogodzenie konfliktu występującego w obecnej pozycji warszawskiej giełdy, która jest spółką maksymalizującą zysk, a zarazem monopolistycznym dostawcą usług infrastrukturalnych.
• Wyzwaniem jest rozwój branży towarzystw funduszy inwestycyjnych, których funkcja, poprzez kreowanie instrumentów finansowych, jest kluczowa dla zamiany oszczędności gospodarstw domowych na inwestycje na rynku kapitałowym i tym samym dla rozmiarów rynku kapitałowego i podaży kapitału dostępnego dla przedsiębiorców i firm.
• Wyzwaniem jest przyszłość domów i biur maklerskich, które pełnią istotną rolę w procesie pozyskiwania przez spółki finansowania na publicznym rynku kapitałowym, jak również bezpośrednim dostępie inwestorów indywidualnych do rynku kapitałowego.
• Wyzwaniem są negatywne tendencje w polityce regulacyjnej i nadzorczej oraz problemy z egzekucją prawa, utrudniające funkcjonowanie m.in. przyszłych i obecnych emitentów, inwestorów, a w konsekwencji zagrażające rozwojowi polskiego rynku kapitału właścicielskiego.

W raporcie diagnozujemy bariery i formułujemy rekomendacje. Naszym zamiarem jest postawienie problemu, sprowokowanie dyskusji i odpowiednich działań.

Na gospodarczym i cywilizacyjnym rozdrożu

Polska znajduje się na rozdrożu. Na naszych oczach i z naszym udziałem kształtuje się model polskiej gospodarki. Mają na uwadze skrajne perspektywy, możemy wyróżnić dwie opcje rozwojowe:

Pierwszą jest utrwalenie modelu gospodarki peryferyjnej, zdominowanej przez korporacje zagraniczne i przedsiębiorstwa państwowe, gdzie inwestorzy i przedsiębiorcy starać się będą omijać krajową jurysdykcję, prowadząc działalność tak, aby w maksymalnym stopniu opierać się o decyzje zagranicznych organów regulacyjnych, nadzorczych i sądów. Jeżeli zrealizuje się ta opcja, to najprawdopodobniej utkniemy w „pułapce średniego dochodu” i pozostaniemy na trwale w tyle za rozwiniętymi krajami Zachodu.

Drugą opcją – do której powinniśmy aspirować – jest ukształtowanie modelu gospodarki typowego dla krajów rozwiniętych, takich jak Stany Zjednoczone, Niemcy czy Szwecja, gdzie dominują firmy prywatne mające swoje centrale i faktyczne centra kompetencji w kraju, a jednocześnie budujące silną pozycję międzynarodową. Realizacja tej opcji da nam szanse na dorównanie poziomowi rozwoju bogatych krajów Zachodu.

Od tego, jaki model gospodarki ukształtuje się nad Wisłą, zależy, czy młodzi, zdolni ludzie będą widzieli szanse rozwoju osobistego w kraju i czy będą chcieli wiązać swoje kariery z Polską. To, czy utrwali się w Polsce model gospodarki peryferyjnej, czy też zrealizujemy nasze ambicje, by dołączyć do wysoko rozwiniętych krajów Zachodu, nie jest kwestią tylko gospodarczą – jest to wyzwanie par excellence cywilizacyjne.

Raport wykonany przez Capital Strategy i Centrum Analiz Klubu Jagiellońskiego powstał we współpracy i dzięki finansowemu wsparciu Izby Domów Maklerskich, Izby Gospodarczej Towarzystw Emerytalnych, Izby Zarządzających Funduszami i Aktywami, Krajowego Depozytu Papierów Wartościowych, PFR Ventures.Ten utwór (z wyłączeniem grafik) jest udostępniony na licencji Creative Commons Uznanie Autorstwa 4.0 Międzynarodowe. Zachęcamy do jego przedruku i wykorzystania. Prosimy jednak o podanie linku do naszej strony.